Congiuntura

«Fannie Mae e Freddie Mac sono adeguatamente capitalizzate e non sono in pericolo di fallimento». Con queste parole Ben Bernanke, governatore della Fed, ha cercato di spiegare alla Camera dei rappresentanti l’attuale situazione delle due sorelle dei mutui americani. E prima di lui anche Henry Paulson, segretario al Tesoro americano, aveva cercato di stemperare la tensione, con parole che sembrano l’esatto opposto di quelle pronunciate da Bernanke: «Un piano di salvataggio è necessario per rispondere alle preoccupazioni del mercato e per aumentare la fiducia». Ma non basta, perché a chi gli chiedeva in quale misura finanziaria il governo federale degli Stati Uniti sarebbe intervenuto, Paulson ha risposto che «vista la difficoltà a determinare l’esatto ammontare della linea di credito necessaria, non proponiamo un quantitativo preciso». Il problema è che sembra che si stia giocando un po’ troppo col fuoco.
Da una parte l’atteggiamento della Federal Reserve era prevedibile, data la linea di condotta tenuta finora, privilegiante (secondo il suo mandato) la stabilità dei mercati. Strano, invece, che Paulson parli senza avere la visione completa su quello che sta accadendo negli Usa. Vale la pena ricordare come le sorelle FM, classificate come GSE (government sponsored enterprises), detengono quote di mercato per 5,2 mila miliardi di dollari (45% del totale), contro un Pil a stelle e strisce di 14 mila miliardi. Quasi un mutuo americano su due è in mano a Fannie Mae o Freddie Mac. Queste sono cifre note a tutti, operatori qualificati e non. Altrettanto note sono le quotazioni di borsa delle due società, come anche i loro bilanci. Ma allora perché Paulson fa finta di non sapere alcunché e tergiversa, dicendo solo che il piano di salvataggio sarà presto pronto? Ancora, a che gioco sta giocando Bernanke? Non contento delle sforbiciate ai tassi per «garantire fiducia e stabilità ai mercati» che abbiamo visto da un anno a questa parte, cerca di rassicurare gli addetti ai lavori ed i cittadini americani con l’illusione che il mercato del finanziamento abitativo sia tutto sommato solido. Peccato che così non sia.
Certamente anche in America, come in Italia, la soluzione ai problemi esistenti (ma non ancora esplosi) arriva sempre troppo in ritardo. Sul fronte italiano appunto, si pensi allo scandalo Bancopoli che ha fatto capolino su tutti i quotidiani nell’estate 2005. Dopo di esso, il risultato fu un riassetto notevole della struttura di Bankitalia, sebbene determinati atteggiamenti andassero avanti per lo meno da mesi. Allo stesso modo, secondo molti opinion-leader americani, agisce in ritardo anche la Sec (l’equivalente americano della Consob), che lunedì prossimo introdurrà nuovi limiti per le vendite di titoli allo scoperto, per iniziali 30 giorni. In primis, riguarderà soltanto le grandi sorelle dei mutui ed un’altra quindicina di società finanziarie, le maggiori. Ma non solo, perché si è già paventata l’estensione a tutte le società quotate a Wall Street per arginare quello che sembra essere diventato il pericolo pubblico numero uno, la speculazione. Come se non fosse mai esistita, non avesse contribuito a creare benessere e non avesse regalato un sistema in cui una possibilità non si nega a nessuno.
Certo è che, nonostante i colpi (ma anche i rimbalzi) subiti, Fannie Mae non si perde d’animo e prepara alcune contromosse, come l’emissione di un maxibond da 3 mld di dollari con durata biennale che sarà pronto nelle prossime settimane. Si pensa anche di rimettere mano al portafoglio per aumentare il montante sulle obbligazioni a dieci anni, per fornire fiducia nei risparmiatori.
Quello che stupisce però sono due operazioni con targa svizzera. Infatti, Swiss RE e Zurich Financial Services hanno prestato a Fannie Mae e Freddie Mac circa 10 miliardi di dollari ciascuna ed alcune domande sono legittime: se si sono esposte in modo così veloce, forse è perché confidano in un riequilibrio per opera del mercato? Si cerca di scongiurare l’intervento nazionalizzativo perché consci che sarebbe un peso troppo grande per tutta la cittadinanza statunitense?
L’impressione è che la tempesta non sia ancora passata del tutto, specie se si metterà in mezzo la lunga mano (e visibilissima) dello stato. Con la vana illusione di poter distribuire benefici su larga scala, spesso si sono solo diffusi i costi di scelte di matrice sfacciatamente politica. Il caso di Fannie Mae e Freddie Mac è nato nel mercato, ed in esso deve trovar la sua soluzione.

Da L’Occidentale del 17 Luglio 2008

Il mondo dei mutui ipotecari negli Stati Uniti non trova pace, ma l’esatto opposto. Infatti è il caos colui che regna sovrano, senza che si possa trovar una soluzione sostenibile al sistema. Ma il crollo che è avvenuto negli ultimi giorni si poteva prevedere? Fannie Mae, Freddy Mac e IndyMac Bancorp Inc. sono le protagoniste di questa storia, le grandi società di erogazione dei mutui che hanno visto le loro capitalizzazioni di borsa perdere oltre l’80% in un anno. Ma se le prime due sono società GSE (government sponsored enterprises), create ad hoc per fornire servizi finanziari con la sicurezza della presenza statale, la terza è una società privata che si occupava in linea diretta dell’erogazione dei mutui ipotecari. Si, perchè invece il meccanismo per Fannie Mae (e Freddie Mac) era diverso e prevedeva l’emissione di obbligazioni su mutui erogati dalle commercial banks a stelle e strisce. Quello che è successo però ha del grottesco: nelle ultime settimane si è avuta un’escalation sull’indice Markit iTraxx Crossover, la cartina tornasole delle società con un maggior rischio d’insolvenza del credito. Proprio le sorelle FM hanno visto il loro indice andare oltre gli 82 punti base, ovvero che il premio per il rischio di possedere aumentava, ovvero che c’erano alte possibilità di un default. Crollo che puntuale è giunto, mettendo in ginocchio i mercati finanziari di mezzo mondo. Come dire, tutti lo sapevano, nessuno ha fatto qualcosa per arginar le perdite.
Sempre puntuale è giunta la crisi di liquidità, non appena si è sparsa la voce della ridotta capacità di solvenza delle proprie obbligazioni da parte di Freddie Mac e Fannie Mae. Ma il vero problema è giunto con IndyMac Bancorp, che società parastatale non è: le sue azioni sono diventate inutili dopo poche sedute di borsa ed il vero problema sul cash flow si è verificato non appena i risparmiatori hanno cominciato a riversarsi presso gli sportelli della banca, per ritirare i propri depositi. Scene da panico già viste per Northern Rock nello scorso settembre che lasciavano presagire l’epilogo per la banca californiana, la messa in stato di fallimento da parte delle autorità governative. E così è stato, incuranti del fatto che lo scorso anno la società ha erogato mutui ipotecari per oltre 75 miliardi di dollari.
Cosa fare adesso? L’ipotesi di un intervento statale per rimettere in sesto un mercato che vale 12 trilioni di dollari (le sorelle FM hanno un business da 5 trilioni) è la più semplice, la più immediata, forse la più errata. Questo perchè è vero che pur sempre si tratta di un mercato notevole, ma il rischio di creare ripercussioni sul debito pubblico statunitense, in un sistema già pesantemente ridimensionato dalle crisi economiche in atto. Come se non bastasse, anche il clima politico yankee sembra un ostacolo, dato che per porre in essere un piano di riassetto per le due società bisogna avere un minimo di chiarezza sulle scelte di politica economica della prossima amministrazione. Per non parlare della politica monetaria portata avanti dalla Federal Reserve nell’ultimo anno, capace solo di sforbiciate ai tassi, immissioni di liquidità per soddisfar le richieste degli operatori e salvataggi di banche come Bear Stearns. La possibilità di evitar un salvataggio di stato non è da scartar a priori, quindi, ma una realtà da prendere in considerazione. Purtroppo, osservando anche le recenti decisioni di Ben Bernanke, governatore della Fed, la strada sembra delineata verso l’indulgenza nei confronti delle mele marce che hanno causato la crisi dei subprimes. Peccato che in questo modo si alimenta un circolo vizioso che rischia di far durare ancora di più le turbolenze sui mercati mondiali.

Da Ragionpolitica.it del 15 Luglio 2008

A volte, accade che qualcosa non va come dovrebbe andare. Capita che ogni tanto qualcosa ha un calo di tensione: per colpa di stanchezza, esami fino al 24 luglio, situazioni personali poco simpatiche che ti impediscono di far almeno un barlume di vacanza (che già era poca per altri impegni), forse anche per il troppo caldo (dato che sono assolutamente invernale).
Beh, capita quindi che sei convinto di far ctrl+c sulla versione 2.0 del pezzo ed invece la fai sulla bozza (ver 1.0), poi metti tutto sul blog, non ricontrolli perchè devi andar in dipartimento, torni a casa a tarda ora e ti rendi conto della stupidaggine, grazie a bloggers operanti con precisione chirurgica…

Memo per la prossima volta: 1. evitar di dormire 3 ore per notte per due mesi di fila; 2. evitar di considerare il pc come una forma di vita senziente e dare a lei le colpe delle cretinate che si combinano, in fin dei conti sono io il pirla che ha schiacciato sulla cartella sbagliata; 3. offrire una birra a chi mi legge e non perde occasione di puntualizzare ogni minima virgola che scrivo.

Un solo appunto, se mi è possibile: se domani leggessi che qualcuno, o qualcun’altro, o qualcun’altro ancora, vuole combattere la crisi economica tramite prezzi politici su petrolio, commodities e l’istituzione di tessere annonarie… beh, qualche dubbio legittimo sullo stato psicofisico dell’autore lo avrei, come ha avuto il qualcuno di cui sopra.

“Since 1968, Fannie Mae has helped more than 55 million families achieve the American Dream of homeownership”. Questa frase ha accompagnato ogni americano negli ultimi 70 anni. Ma ora sembra che il sogno americano si stia tramutando in un incubo.

Fannie Mae (Federal National Mortgage Association) e Freddie Mac (Federal Home Loan and Mortgage Corporation), le sorelle dei mutui ipotecari americani, hanno perso oltre l’80% della loro capitalizzazione di borsa nel giro di un anno, dallo scoppio della bolla dei subprime. Ma il vero crollo è avvenuto la scorsa settimana in cui Wall Street ha vissuto attimi di panico vero, considerata la crisi di liquidità che ha colpito tutto il mercato dell’erogazione dei mutui negli States. In questo frangente, tuttavia, è necessario provare a spiegare le cause del default bancario più imponente degli ultimi vent’anni.
I protagonisti principali sono tre: Fannie Mae, Freddie Mac e IndyMac Bancorp. La prima è stata fondata nel 1938 da Franklin D. Roosevelt e solo nel 1968 è stata quotata a Wall Street; Freddie Mac invece è sorta nel 1975 ad opera del Congresso ed assieme alla prima, sono la possibilità più accessibile per chi vuol acquistar un’abitazione con un mutuo; la terza, californiana di Pasadena, era una delle regine dei mutui ad alto rischio (Alt-A), un colosso privato che solo nell’ultimo anno aveva erogato mutui per oltre 70 miliardi di dollari. Fondamentale è riportar le cifre del mercato in questione, 12 trilioni di dollari: questo è quanto vale il settore residenziale ipotecario negli Usa.
Il meccanismo con cui operano le sorelle FM per rendere convenienti i loro prestiti abitativi è assai semplice: acquistano mutui emessi da banche commerciali (netta è la divisione fra investiment bank e commercial bank negli Usa), creano bond che poi divide in obbligazioni da allocare presso gli investitori. Il vantaggio (e la sicurezza) deriva dal fatto che entrambe sono società paragovernative, quindi potevano operare sui mercati con la sicurezza della tripla A delle agenzie di rating. Le stesse che ad oggi, nonostante un default imbarazzante, hanno ribadito che il rating rimarrà costante. Forse perché sono sicure che il governo degli Usa non permetterà che mutui ipotecari per oltre 5 trilioni di dollari siano lasciati scoperti, perché è questa la cifra che coprono Fannie Mae e Freddie Mac.
Diversa, ma di poco, la situazione di IndyMac, nona società yankee per l’erogazione di mutui, che operava direttamente come emittente di finanziamenti, prevalentemente verso i clienti che non possiedono i requisiti minimi istituiti dalle agenzie governative, i cosiddetti Alt-A, ovvero quelli a maggior rischio d’insolvenza creditizia. Alla notizia della restrizione del credito a causa delle ratio patrimoniali al di sotto dei limiti di legge, gli investitori hanno cominciato a riversarsi presso gli sportelli della banca, ricordando le scene viste per Northern Rock. In pochissimo tempo, il titolo è arrivato ad essere solo carta straccia, con un valore nominale di 0,7$. Si pensi che in pochi giorni sono stati ritirati dalle casse della banca oltre 1 miliardo e 300 milioni di dollari. Ed ecco che la crisi di liquidità è stata servita su un piatto d’argento, portando verso il fondo l’istituto di credito. Infatti, le autorità federali hanno dichiarato fallita la banca e ne hanno assunto il controllo.
Ma cosa è successo nel mercato americano dell’immobile, tale da giustificare questi defaults? Si possono principalmente trovare tre problemi ed una variabile positiva. Crisi di liquidità, d’insolvenza ed informativa: le cause degli ultimi crack (ma non solo degli ultimi). Partiamo dall’informazione: negli ultimi mesi, chi tiene d’occhio la situazione americana avrà sicuramente osservato l’andamento del Markit iTraxx Crossover Index, parametrante le società con il maggior rischio di credito. Bene, cioè male, perché i CDS (credit default swap, protezione dal rischio d’insolvenza di un bond od un prestito) su Fannie Mae e Freddie Mac avevano subito un’impennata nei giorni precedenti al crack. Quindi, lapalissiano che sia mancata l’informativa adeguata da parte delle stesse agenzie di mutui. Certo, verrebbe da pensare: ma chi glielo consigliava di aprir bocca e dare le nefaste notizie sul loro stato di bilancio, mettendo in subbuglio il sistema? Infatti, si è stati zitti fino all’ultimo istante possibile.
Ma prima della crisi di informazione, avvenne quella d’insolvenza. A concedere mutui ipotecari a nuclei familiari senza garanzie oggettive, si sapeva fin dall’inizio quali erano le regole del gioco e si è deciso di giocare lo stesso. Ovvio che se poi il sistema delle securities creditizie va in stallo, il castello di carte prodotto dalle mele marce crolla in un amen. Ma per aver la quadratura del cerchio, giunge la crisi di liquidità. Si pensi infatti ad una banca: lavorando in regime di riserva frazionaria, la sua liquidità è molto limitata. Se giungono agli sportelli centinaia, migliaia di risparmiatori che vogliono ritirare tutti i denari presenti sui loro conti correnti perché i media continuano a ripetere che l’istituto di credito sta per fallire, secondo voi la banca riuscirà ad onorare tutte le richieste? No? Anche per questo motivo Northern Rock ed IndyMac Bancorp hanno dovuto cedere il passo al controllo statale. Eppure, c’è anche la nota positiva. Sì, perché le cartolarizzazioni hanno permesso all’economia americana di non implodere in modo devastante, dato che hanno spalmato il rischio sui mercati globali. Se l’obiettivo era quello di trasferire il rischio, diversificarlo, è indubbio che il sistema sia stato a dir poco dignitoso.
Come per i casi appena citati, di salvataggio di stato si parla anche per le due sorelle FM. Mentre in Italia ed Europa si discute se è lecito o no prestare 300 milioni di euro ad Alitalia, l’amministrazione Bush sta pensando di operare per cifre che contemplano i miliardi di dollari come unità di misura. Tuttavia, ritenere che sarebbe un errore salvarle non è così strano. In primis, per le problematiche legate al debito pubblico: in che modo possono essere sopportati dai contribuenti i defaults? L’ammistrazione Usa che verrà sarà in grado di attuare politiche economiche coadiuvanti la crescita ed il superamento della crisi? In secondo battuta, si creerebbero forti problematiche di ordine psicologico: le società si sentirebbero legittimate a compiere le peggiori operazioni nel prossimo futuro perché tanto coperte dalla lunga mano dello stato. Più ragionevole un atteggiamento maturo, secondo il quale chi ha commesso degli errori, paghi quello che deve, senza sconti. L’indulgenza nei confronti degli interessi particolari dietro a Fannie Mae e Freddie Mac deve essere dimenticata. E a chi afferma che se non si salvassero si metterebbe in ginocchio un’economia, si può domandare come reputa un sistema economico che ha visto svalutazioni per oltre 300 miliardi di dollari in un anno e le curve di crescita appiattirsi sempre più.
L’incubo dell’incipit è qualcosa di già fra noi, purtroppo. Non è questione di essere pessimisti, bensì realisti. Se torniamo indietro di pochi mesi, possiamo ricordare le parole sfuggite a Ben Bernanke, governatore della Fed: «Ci saranno altri fallimenti di banche». Come Nostradamus, aveva previsto tutto. Ora però, piuttosto che sforbiciar nuovamente i tassi o assumere il controllo delle mele marce (vedi Bear Stearns), ripensi al motto di Fannie Mae e guardi la situazione di oggi.

Da L’Occidentale del 14 Luglio 2008

Qualcuno parla già di recessione, altri sono più cautamente di forte rallentamento, alcuni proprio non entrano nell’argomento. Ma è indubbio che un dato come quello registrato dall’Istat sullo stato della nostra produzione industriale non può che essere incontrovertibilmente negativo. E non importa nemmeno se i nostri vicini di casa sono messi anche peggio, come la Francia.

Le cifre parlano chiaro: crollo del 6,6% dell’indice tendenziale nello scorso maggio, calo dell’1,4% congiunturale, diminuzione di quasi un punto percentuale (0,9%) da inizio anno. Ed anche purificando i dati valutando solamente i giorni lavorativi, il risultato non cambia di molto: riduzione tendenziale del 4,1%. Ad essere maggiormente colpiti i beni durevoli ed il comparto energetico. Proprio le variazioni negative sui durables sono quelle che fanno più preoccupare gli analisti macroeconomici, dato che da sempre essi sono un valido indicatore sullo stato economico di un paese. Sul fronte dell’energia, capitombolo per tutto il settore della raffinazione di petrolio (-14,4%), quasi a voler testimoniare la volatilità delle operazioni speculative sul prezzo del greggio che tanto hanno fatto discutere la sfera politica. Negativo anche il commento di Emma Marcegaglia, presidente di Confindustria, che si è detta preoccupata perché «siamo in una fase di peggioramento della congiuntura» e che «da tempo sottolineiamo che l’economia sta andando male». Un po’ come scoprire l’acqua calda: almeno Luca Cordero di Montezemolo avrebbe avuto uno charme mediatico molto maggiore rispetto a lei.
Abbiamo quindi un’economia che sta rallentando sempre più la sua corsa, ma c’è anche chi preferisce guardare oltre le Alpi e commentare la situazione francese. Subito, infatti, si sono fatti i paragoni con le cifre diramate dell’istituto di statistica transalpino che ha notato il calo della produzione industriale di maggio, rispetto ad aprile (-2,6%). Bene, cioè male, perché in Francia v’è una sorta di altalena nell’industria, basta osservare il dato di aprile, con un +1,5%, per rendersi conto che i paragoni con l’Italia sono fuori luogo, senza scomodare altre variabili molto più complesse. Una flessione, quella italiana, che si può spiegare in molti modi, ma forse solamente uno è quello più difficile da obiettare.
Il sistema Italia è vecchio, obsoleto, come un enorme leviatano burocratico che impedisce al mercato di fare il suo corso. Alla luce di questo, come possiamo pensare che sia colpa solamente del petrolio, delle commodities agricole o della crisi dei subprime. Analizziamo le tre crisi in atto. Petrolio: passando il confine a Ventimiglia e viaggiando sull’autostrada francese molti automobilisti si saranno chiesti se avevano le allucinazioni. Perché? Perché i cartelli che indicano i prezzi dei carburanti nelle varie aree di servizio segnalavano la benzina verde ad 1,68€ al litro (28 giugno scorso). Ma in Italia il vittimismo imperante ci costringe ad affermare che sia solo colpa del petrolio se tutto aumenta. Peccato che la 27esima società al mondo (dati Forbes) sia proprio la nostra Eni, uno dei principali competitors sul mercato del greggio. Ed allora forse la colpa degli aumenti dei prezzi al consumo è da attribuire ai settori intermedi della filiera, piuttosto che colpire la fase di upstream?
Commodities: dopo il flop del vertice Fao a Roma, inutile aggiungere parole su questo tema, ma lo si fa ugualmente. L’influenza che le speculazioni sulle materie prime agricole nei confronti dell’Italia sembra essere marginale. Il timore, anche qui, è che qualche mela marcia nella filiera abbia peccato di gola. Ma soprattutto, sembra che speculare sia diventato un reato punibile con la pena capitale. Speculazione significa acquisto o vendita di un bene o di un titolo allo scopo di trarre vantaggio dalla variazione di valore dello stesso mediante l’effettuazione dell’operazione opposta a tempo opportuno (vedi De Mauro-Paravia). Bene, se io decido di giocare è perché conosco le regole del gioco e son pronto anche a sopportare un’eventuale perdita. In Italia quanti speculano con le commodities a tal punto da influenzare i mercati?
Subprime: il caso più eclatante. Finora non si registrano casi di interessi diretti da parte di istituti bancari italiani nell’esposizione alle cartolarizzazioni selvagge. Non si registrano o non sono stati comunicati? Domanda legittima, dato che le ipotesi possono essere due: o le banche italiane non hanno mai utilizzato questi strumenti (cdo, abs, rmbs, etc etc) oppure li hanno utilizzati (come sarebbe logicamente corretto), ma è meglio non dir nulla.
Troppo facile, quindi, gettar il bambino con l’acqua sporca, pensando che sia solo una colpa derivante dall’esterno e continuar la nostra operetta da vittime. Il calo della produzione industriale italiana è figlio dell’arretratezza strutturale che da troppi anni ci affligge e ci limite nella ricerca di una maggior competitività internazionale. Vincoli legislativi che devono essere spezzati, infrastrutture che debbono essere costruite, concorrenza che deve essere intesa nel modo più naturale possibile, un sistema fiscale che possa alimentare la crescita e non frenarla. Tutte misure che erano state preventivamente messe in agenda, ma che i due anni di Romano Prodi hanno messo nel dimenticatoio.